17/9/2019
Economía

Los pies de barro del gigante Abengoa

No supo enmendar una apuesta por los biocombustibles sobredimensionada y financiada con deuda

Pilar Blázquez - 23/12/2015 - Número 15
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Los pies de barro del gigante Abengoa
Torre de energía solar en Sanlúcar la Mayor. CRISTINA QUICLER / AFP / Getty images
Apuesta por las energías renovables. Expansión internacional. Gran despliegue de medios e inversión en I+D+i. Estos son tres ingredientes básicos que cualquier gurú empresarial identificaría como la base del éxito de una compañía. Estos son precisamente los elementos por los que apostó Felipe Benjumea cuando, en 2005, se hizo con las riendas de la empresa que había creado su padre allá por 1941. Desde entonces, Abengoa dejó de ser la tradicional empresa de instalaciones eléctricas e industriales para convertirse en la abanderada de las energías renovables en todo el planeta.

Pero esas bases del éxito, identificadas por la consultora McKinsey y ejecutadas junto a Manuel Sánchez Ortega, el primer consejero delegado externo que tuvo la empresa familiar sevillana, no han dado el resultado previsto. La hasta hace un año innovadora multinacional de energías limpias lucha ahora por sobrevivir arañando a sus bancos acreedores una solución para avanzar en el preconcurso de acreedores al que se vio abocada el 25 de noviembre. 

En contra de la opinión de quienes conocen a Felipe Benjumea y han sufrido su personalidad dominadora y controladora, el imperio que él ideó no estaba tan afianzado como se pensaba. Proyectos basados en precios ligados a oscilaciones de mercado, rentabilidades muy ajustadas cimentadas en ayudas públicas y un apalancamiento extremo hacían de este un gigante con pies de barro.

“El margen de beneficio era tan ajustado que a veces ni siquiera pagaba los intereses del endeudamiento”

Abanderar las energías limpias no era fácil ni barato. En poco más de un año, Benjumea y Sánchez Seco se dieron cuenta de que la rama tradicional de Abengoa (instalaciones industriales y energéticas) no tenía suficiente potencia financiera para sufragar las inmensas inversiones que demandaba su apuesta por las energías limpias. No les importó.  

En plena euforia financiera mundial endeudarse no estaba mal visto y además contaban con el apoyo de los poderes públicos. En España, por ejemplo, hasta 2012 los biocombustibles estuvieron exentos del Impuesto sobre Hidrocarburos que pagaban sus competidores la gasolina y el gasóleo. “Los proyectos basados en ayudas públicas pueden funcionar un tiempo, pero a la larga están abocados al fracaso. Sobre todo cuando requieren unas inversiones tan potentes como las que necesita la generación de cualquier energía”, aseguran fuentes del mercado energético español. Al menos así ha ocurrido en España. 

El bioetanol, la apuesta fallida

En apenas un año, Abengoa acumuló una deuda de 1.100 millones de euros (3,9 veces su ebitda). En 2012, el agujero ascendía hasta los 6.000 millones de euros sin que los beneficios hubiesen remontado. El pasivo siguió creciendo sin control y ahora llega a 25.000 millones. La empresa construyó, sin complejos, la planta termosolar más grande del mundo, pero sobre todo hizo una apuesta sobredimensionada por los biocombustibles, en especial por el bioetanol. “Se pagaron millonadas en construcción y adquisiciones”, explican fuentes conocedoras de las operaciones.   

Abengoa tiene en marcha 13 plantas de producción en todo el mundo. Tal fue la euforia que la compañía incluso fue víctima de un engaño en la adquisición de una de ellas en Brasil, como ha reconocido el Tribunal de Arbitraje Internacional de Nueva York. Aunque la quiebra del vendedor le ha impedido recuperar el dinero estafado. 

Si hacemos caso a los ecologistas, tal vez Benjumea se adelantó a su tiempo. Lo cierto es que hasta ahora los biocombustibles, y en especial el bioetanol, nunca han conseguido ser rentables. “El margen de beneficio era tan ajustado que ni siquiera pagaba los intereses del endeudamiento. El cash flow de la actividad era negativo”, explican fuentes cercanas a la compañía que solicitan no ser identificadas. 
Para producir bioetanol se necesitan complicadas plantas que Abengoa construía sin intermediarios “y con sobrecostes escandolosos”, asegura un directivo de la compañía que también prefiere no ser citado. Además, la adquisición de materia prima (caña de azúcar, maíz, trigo...) está sometida a la especulación de los mercados financieros. “Era imposible cuadrar un presupuesto, mucho menos tan a largo plazo como se necesitaba aquí, con el vaivén de precios de estas materias primas”, comenta.

Todo lo que podía salir mal en el complicado equilibrio de los planes de negocio de Abengoa salió mal

A esta inestabilidad presupuestaria se le añaden los problemas técnicos. “La mezcla de bioetanol con la gasolina no funciona bien. Hasta tal punto que es imposible transportarla por los gaseoductos. Se necesitan camiones cisterna para hacerlo, con lo que el coste se dispara”, explica un experto en energía. Según los cálculos de la Unión Europea, solo con el precio del bioetanol por encima de los 90 euros por barril es rentable y se puede plantear competir con la gasolina (a no ser que se trate de una petrolera que aproveche toda su infraestructura). “Felipe Benjumea se negó a escuchar las advertencias que se le hicieron desde el Consejo de Administración sobre el riesgo que implicaba esta política”, aseguran fuentes cercanas a la empresa. La caída del barril de crudo a los actuales 38 dólares por barril ha acabado de dar la puntilla al negocio.

El origen, en la crisis

Pero los problemas de Abengoa comenzaron mucho antes, con el estallido de la crisis financiera. Todo lo que podía salir mal en el complicado equilibrio de los planes de negocio de Abengoa salió mal. Analistas internacionales y agencias de rating comenzaron a mirar con malos ojos a las empresas con exceso de endeudamiento. La política de endeudamiento desaforado siguió a pesar de que los bancos cerraron el grifo y se hizo necesario recurrir a fondos de inversión que mutiplicaban el coste. Los pocos que se atrevieron a llevar la contraria a Benjumea durante esos años salieron de la compañía. “Aquí el Consejo de Administración nunca ha servido para mucho; el mando estaba en dos personas, que no han querido ver que llevábamos años quebrados”, comentan en la compañía. 

Por si fuera poco, la crisis de deuda pública disparó la necesidad de los gobiernos de recortar gastos. En España, primero se redujeron las primas a la energía solar y en 2012 el Gobierno aliminó la exención del Impuesto de Hidrocarburos del que gozaban los biocombustibles. Más que un daño económico, porque el 90% de los ingresos de Abengoa estaban fuera de España, esas decisiones supusieron un daño moral para Felipe Benjumea. Por primera vez en la historia de su empresa, la connivencia de Abengoa sentando a políticos en su Consejo de Administración no estaba dando los resultados esperados. 

Para sortear todas estas complicaciones, Benjumea y Sánchez Ortega dieron una vuelta de tuerca más a su ya de por sí enrevesada gestión financiera. Durante su mandato las cuentas de resultados de Abengoa se convirtieron en un sudoku al alcance de muy pocos. “El número de empresas que entran y salen todos los años del perímetro de consolidación es muy elevado. Cualquier comparación interanual de las cuentas es arriesgada porque no sabemos qué comparamos”, asegura el profesor de la IESE de Navarra Pablo Fernández en un estudio en el que, junto con otros dos economistas de la IESE, analiza las cuentas de Abengoa. El número de sociedades que incorporan a las cuentas anuales entre 2011 y 2014 varían sin control: 26 en 2011, 81 en 2012, 56 en 2013, 84 en 2014. Al mismo tiempo también salen otras. En total, Abengoa tiene más de 900 sociedades mercantiles en la actualidad. 

Una bomba financiera

Pero lo más complicado ni siquiera está en esas cuentas, cuya estructura de presentación y consolidación cambiaron en varias ocasiones durante el mandato de Sánchez Ortega, sino en lo que no recogen: los project finance. Se trata de un mecanismo de financiación de inversiones que se basa en la capacidad del propio proyecto para generar flujos de caja positivos y pagar la deuda contraída en el mismo. Con ellos se puede asumir un riesgo superior, ya que las garantías sobre los préstamos afectan solo a los activos relacionados con el proyecto.

En el propio informe anual de 2014, Abengoa explica cómo este sistema permite ejecutar plantas como la de bioetanol de segunda generación en Hogoton (EE.UU.), en la que “[...] Abengoa no mantiene el control sobre los activos durante ese periodo de tiempo y contabiliza dichas participaciones como inversión en asociadas de acuerdo con el método de puesta en equivalencia. Una vez que el proyecto entra en la fase de explotación, Abengoa toma el control”. Más claro lo explica un directivo: “Mientras duran los proyectos, y algunos duran demasiado, las pérdidas no se contabilizan en la cuenta de resultados de Abengoa. He llegado a ver proyectos con pérdidas antes incluso de comenzar su ejecución”, asegura. 

Huida hacia adelante

¿Difícil de entender? También lo fue para los inversores internacionales. En su huida hacia adelante, Benjumea y Sánchez Ortega presentaron en septiembre de 2014, en los centros financieros de Londres y Nueva York, lo que llamaron Abengoa 3.0, “para reducir el coste de capital y aumentar el valor de las acciones”. En ese esquema los project finance tienen un papel predominante que se conjuga con emisiones a través de Abengoa Greenfield para financiar las primeras etapas de los proyectos y Abengoa Rendimiento para mantener activos operativos. 

Pero cuando trataron de poner esto en práctica con una primera emisión de bonos verdes, se quebró la confianza de los mercados en la compañía. Como explicó la agencia Reuters tras una primera emisión de bonos verdes a finales de 2014, lo que Abengoa quiso vender como “deuda sin recurso a corto plazo” —es decir, sin aval y solo ligada al éxito de los proyectos— se interpretó como “Abengoa tiene problemas como deudor”. La agencia de rating Fitch acusó a la compañía de no contabilizar bien su deuda, que según ella doblaba a la cantidad declarada. Sánchez Ortega trató de explicarlo como un “malentendido”. 

Pero la realidad es que el pastel estaba casi descubierto. La intención de Abengoa de camuflar pérdidas apenas se ha sostenido después de aquello. Durante todo 2015, tal y como ha contado la prensa hasta la saciedad, Abengoa ha tratado de huir hacia adelante con nuevas emisiones, ampliaciones de capital y rescates fallidos, pero una vez perdida la confianza de los mercados nada podía hacerse. Ante la inminencia de la debacle, Felipe Benjumea y Manuel Sánchez abandonaron la compañía, no sin antes recibir millonarias indemnizaciones ahora ya embargadas judicialmente. Mientras, el nuevo consejero delegado, Santiago Seage, negocia in extremis con los bancos para salvar el preconcurso y no verse abocado al desmembramiento.